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中信证券：如何支持民营小微降准促信贷有必要

2018-10-06 21:46:56

中信证券：如何支持民营小微降准促信贷有必要正文改革开放四十年以来，民营经济由小到大、由弱到强，无论从经济贡献、投资占比、吸纳就业各个方面看均成为推动经济增长的重要力量。私营企业不断成长、民营经济持续壮大的历史进程并不是一帆风顺、线性发展的，在经济本身的周期性下，民营经济在壮大外延的趋势中也难免承受挫折。过去两年多的时间里，供给侧结构性改革和去杠杆的深化推进对经济运行的影响逐步显现，原本在金融放松周期内背靠低价资金进行大幅举债加杠杆经营以及去产能背景下相关行业景气度下行的企业受到较为强烈的冲击，私营企业和民营经济在这一过程中遭受重创，是金融收紧阶段的典型体现，“国进民退”这一现象背后还有一些结构性问题值得探讨。始于改革开放， 90年代后测控系统的优劣区别：计量性能的优劣区别
快速发展壮大，民营企业成为“半壁江山” 改革开放后民营经济滥觞，快速发展壮大，经济贡献占据半壁江山。1979年对工商业劳动者地位的明确催生了第一批民营经济，但这段时期内民营经济仍然以个体工商业为主；1983年社队企业改为乡镇企业并加强了对城市和乡镇计提经济和个体经济的法律保护后，逐渐涌现出一批民营企业；1992年“南方讲话”后民营企业开始放开脚步、大胆探索，业主制民营企业向股份制转变，截至1995年，民营企业数量达到65.5万户，个体经济户大2528万户；2005年放宽非公有制经济市场准入政策后，民营企业发展环境进一步优化，进入高速发展阶段。根据发改委统计数据，截至2017年底，中国民营企业的数量超过2700万家，个体工商户超过了6500万户，注册资本超过165万亿元，民营经济占GDP的比重超过了60%。私营企业成为进出口、投资和吸纳就业的主要力量。2010年后，私营企业单位数量步入平稳增长阶段，但已然形成经济重要内容的格局。从进出口情况看，民营企业进出口金额远远高于国有企业，且差距正逐渐扩大。进出口作为加入WTO后拉动国内经济增长的三大马车之一，民营企业的贡献功不可没。私营企业成为固定资产投资主力军，对经济的拉动效应不言而喻。私营经济体量的壮大自然带来了投资需求，2003年以来的数据显示，私营企业占固定资产投资完成额比重持续攀升并于2013年超越国有企业成为固定资产投资的最大内容。而回看历史数据可以发现，虽然2008~2009年的经济强刺激措施推动了国有企业固定资产投资占比，但这一阶段私营企业固定资产投资完成额占比并没有受到严重削弱，所谓的挤出效应并不显著。私营企业数量增长、体量扩大，吸纳就业能力增强。21世纪初私营单位如领军企业代表分享对广州观感细分行业龙头多
雨后春笋般涌现，单位总数占比快速上行，至2010年后保持在60%上行。私营经济体量壮大、企业数量快速增长带来了众多工作岗位，吸纳就业人员红利迅速释放。21世纪后国有单位就业人员占比小幅下降，私营企业就业人员占比大幅上行，私营企业成为促进就业最重要的力量。私营经济的发展背后是经济伊犁州直举办2018年就业扶贫百村行首场
大环境的快速增长，而当经济出现下行趋势后，私营经济自然不能独善其身。2008年~2009年受金融危机冲击，经济基本面面临较大的衰退风险，无论是国有企业还是民营企业都面临着较大的下行压力；2010年后，“入世”红利释放后高速增长已然难以持续，宏观经济的下行必然反映在微观主体的收紧；2015年底提出的供给侧结构性改革力求转变经济发展方式、调整经济增长结构，经济迎来阵痛期，民营企业势必遭受冲击。供给侧改革下私营企业面临较大压力 2016年前后私营企业面临增加值和利润双双下滑压力。从统计局公布的工业企业增加值数据看，2010年后国有企业和私营企业都面临着下行的压力，但私营企业表现较国有企业表现更好；2015年是国有企业面临的艰难一年，工业增加值增速从5%以上直接跌落至2%以下，而同期私营企业工业增加值增速仍然维持在9%上下；来到2016年，供给侧结构性改革和“三去一补一降”的推进下，国有企业出现绝地反转，工业增加值增速从年初的负数迅速拉升到6%以上，民营企业工业增加值增速相应掉落到6.5%上下。工业企业利润的分化表现也大致如此。统计局数据展现的反弹复苏出现了分化。工业增加值和企业利润增速绝地反弹的剧本曾在2009年出现，彼时国有企业和私营企业经历了金融危机冲击→经营大幅下滑→宏观经济政策刺激→增加值和利润增速快速反弹的过程，而本次经济下滑后国有企业再次实现反弹、私营企业却仍在艰难前行。本轮工业企业增加值和利润增速的回升最直观的原因是PPI上行。“三去一补一降”政策推行过程中首先冲击的是高能耗、高污染、低效率、违规过数显、屏显、伺服万能试验机有什么区别？-常见技术问答-济南试验机
剩产能较高的钢铁、煤炭、电解铝等行业，以上行业供给侧过剩产能的消灭直接推动了资源品和上游工业品价格，PPI随之快速攀升。由于上游行业聚集着众多国有企业，因而这一期间国有企业利润增速快速抬升。相比而言，私营企业大多数集中在中下游行业，甚至一些处在上游行业的民营企业正是本次供给侧结构性改革政策去处过剩产能的主要对象，比如地条钢等，因而这一过程中民营企业的利润增速并没有被PPI上涨拉动。总的来说，在经济下行压力大、经济结构性专项的当口，2016年前后是企业主体面临的艰难时刻。供给侧结构性改革的确取得了一定成效，但上游涨价推动PPI上行并挤压中下游，国企和民企分化表现确实招来了“国进民退”的口实。但是经济下行过程中，没有谁可以幸免于难，国有企业在本轮改革中的良好表现是由于它所有制的天生优势吗？私营企业表现较弱也是由于受到“不公正”的待遇吗？似未必然。与其纠结“国”与“民”，不如理解“大”与“小” 国有企业和民营企业的分化和对立在上市公司样本范围内并没有显著的表现。根据上下游行业和所有制形式将当期上市公司划分为上游国企、上游民营、中游国企、中游民营、下游国企、下游民营六大类，分别计算六大类上市企业营业利润(合计)的增速，结果并不支持国企表现明显好于民企的观点。2016年以来的确出现了上游企业营业利润增速大幅上涨的现象，与之相对应的是中下游行业企业饮料增速的微涨，这一现象印证了前文所述的PPI上涨拉动上游企业利润增速上行。但是我们同时发现，同处于上游企业的国有企业和民营企业的表现几乎相同，甚至民营企业表现更优于国有企业，2016年上游国企营业利润增速为90%，上游民企则达到96%；2017年上游国企营业利润增速上行至93.6%，而上游民营企业增速提高到105.9%。另一个不支持国企和民企二元对立的证据在于固定资产投资的分化。2016年去产能阶段，国有企业固定资产投资完成额增速大幅下滑，民营企业固定资产投资则保持较为稳定的增速。在投资拉动型的经济增长模式下，国有企业投资和基建投资一直以来是我国宏观调控的主要手段之一，参考2008年金融危机后的强刺激政策下国有企业固定资产投资完成额出现大幅度上行。而2016年国有企业固定资产投资增速的下行，以及2018年以来国有企业固定资产投资迅速下滑而私营台当局高调欢迎友邦总理访台无奈又出尽洋相
企业固定资产投资增速2016年平稳运行和2018年上行的事实，国有企业的“挤出效应”、“国进民退”应该画上一个问号。实际上在本轮国企与民企表现分化阶段，大小型企业的分化更为严重。从制造业PMI的表现来看，2012年以来小型企业始终处于荣枯线以下，尤其是2016年期间，小型企业PMI长期处于45%上下，远低于同期大型企业和中型企业的景气度。经济下行压力下，小型企业自然最先受到冲击，景气度的下滑也符合市场运行的逻辑。如果单单以所有制形式来判定企业的表现可能有失偏颇。无论是去产能、环保督查，我们看到的结果都是中小企业的退出与大企业的联合。源于2015年12月底提出的“三去一补一降”：去产能带来了大企业利润的改善，去库存带来了新一轮的房地产的小宽松周期。上游周期行业方面，小煤窑的填埋、地条钢的清退、化工小企业的关停，令很多本来并不在经济数据统计口径中的中小企业退出了市场；武钢与宝钢合并，中船与重工合并，两材的合并更是在更高一级的层面提高了行业的集中度。所以在诸多小企业退出与大企业走向联合的背景下，行业的供给曲线也悄然生变，对于产量的限制反而会改善诸多样本内公司的盈利。上游行业企业在去产能推行过程中的集中度提高，上游工业品价格上涨压缩了集中度较低的中下游企业的利润，加之金融去杠杆对下游中小企业的融资能力的限制，倒逼下游行业也出现集中度提高的现象，因而出现经济整体表现龙头企业地位强化、强者恒强的局面。小型民营企业处境最为困难，促信贷降成本，有必要进一步降准小型民营企业受经济下行影响最大，降成本、稳增长应从外围边际着手。国有与民营、大型与小型并不是相斥的两对概念，甚至存在共轭的可能，这也正是造成了聚焦国有企业还是民营企业的分化而忽视大型企业与小型企业分化的视角和观点。从大型国有企业、小型国有企业、大型民营企业、小型民营企业四个分类中，毋庸置疑小型民营企业在竞争力、营收规模等方面均处于末尾，可以说小型民营企业是位于经济的最外围企业实体，经济下行压力和冲击最先影响的就是这部分企业。在长达两年半的金融放松中，各类金融机构的表外业务给众多企业提供融资支持，当去杠杆下金融收紧来临，融资环境在持续收紧是过程中小型民企担心的不是融资成本高而是无法实现融资的问题。各类股份行、城商行、农商行对金融市场业务的雄心勃勃和他们负债能力已经明显的存在了严重的差距，表外业务的发展也已经把那个试图约束他们的资本充足率远远的抛在后面。然而月盈则亏，物极必反，在2016年四季度以来，去杠杆已经不仅仅是一种抽象的存在，而已经涉及到了诸多银行的日常经营乃至生存。同业业务萎缩、委外理财缩量、存款增速断崖，银行从表外立行回到存款立行、贷款立行，资产端本能的避险，以拥抱国企、央企，虽然在价格和息差上有所损失，但广义的收益和安全性仍令银行们趋之若鹜，小型民企担心的已经不再是融资成本高的问题，而是面临无法实现融资的困境。大型国有企业、龙头民营企业具有融资来源并非自上而下的行政干预，而是市场自身避险的行为。无论我们怎么评价过去利率市场化给我们带来的财富亦或是经验，我们都会承认目前的利率与信贷市场已经充分的市场化了，如果说银行的信贷还相对有些非市场化的因素在里面，那债券市场各个主体在没有行政干预的前提下，已然用脚投票都选择国有企业、龙头企业，来回避民营企业，可以说是，在一个要素市场化与利率市场化程度存在差异的时候，市场自发的行为，选择了回到体制的怀抱。在“六大稳定”的要求下，宽信用应该聚焦在小微企业和民营企业。如前文所述，民营企业的毛细血管作用能够更有效低吸纳就业、吸收投资需求，成为稳定经济增长和就业的排头兵。在经济整体存在下行压力和金融条件相对收紧的环境中，首当其冲的小微企业和民营企业受损严重，在稳增长的目标下，这部分企业的作用不可忽视。虽然货币政策宽松已经实施近半年，但信贷扩张、实体经济仍然未见起色，宽信用的过程中应该积极引导和鼓励信贷资金支持小微企业和民营企业，降低小微企业和民营企业的融资成本。这部分外延受迫企业得到资金的支持将逐步影响市场风险偏好的转向，用较小的力、成较大的事。近日，人民银行、全国工商联召开民营企业和小微企业金融服务座谈会提出金融部门要“通过市场竞争为民营企业、小微企业提供更优质的金融服务”，货币政策、财政政策、监管政策协调配合，“激发金融机构的积极性，畅通政策传导机制，进一步加大对小微企业的金融支持力度”。预计后续金融机构的信贷支持将不仅仅局限在国有企业、地方政府和基建项目，对小微企业和民营企业的支持力度将逐步提高，信贷扩张、信用风险缓释将逐步实现，特别是下半年的降准政策有可能继续以定向的方式出现。债市策略过去的金融收紧期间小型民营企业受影响最为严重，在经济下行存在压力、市场风险偏好降低的背景下，小微企业和民营企业融资成本高、难度大。虽然货币政策宽松已经实施近半年，但信贷扩张、实体经济仍然未见起色，宽信用的过程中应该积极引导和鼓励信贷资金支持小微企业和民营企业，降低小微企业和民营企业的融资成本。这部分外延受迫企业得到资金的支持将逐步影响市场风险偏好的转向，效率最高。近日，人民银行、全国工商联召开民营企业和小微企业金融服务座谈会提出金融部门要进一步加大对小微企业的金融支持力度，预计后续金融机构的信贷支持将不仅仅局限在国有企业、地方政府和基建项目，对小微企业和民营企业的支持力度将逐步提高，信贷扩张、信用风险缓释将逐步实现，降准政策预计将加快兑现。目前货币政策、信贷政策和监管政策协调配合的宽松环境中，利率债还未见得明显的上行压力，我们仍然坚持10年期国债到期收益率3.4%~3.6%中枢的判断不变。信用债点评市场利率 9月6日，债券收益率短端走平，中端上行。其中AAA中票1Y走平，3Y上行3BP，5Y走平；AA中票1Y走平、3Y上行3BP、5Y下行1BP；AA-中票1Y走平、3Y上行3BP、5Y下行1BP。评级关注 (1)【凯迪生态：不能按期支付“16凯迪01”回售款项】 9月6日，凯迪生态公告称，目前资金周转困难，不能按期支付“ 16凯迪01 ”回售款项，后期公司会积极筹措资金，争取尽早完成本期债券的回售款项支付。 “16凯迪01”回售数量为798.09万张，回售金额为8.468亿元(含利息)，剩余托管量为 1.91万张。而在9月5日晚间，凯迪生态公告称，因公司目前资金周转困难，不能按期支付16凯迪01和16凯迪02 的利息。(新闻来源：凯迪生态环境科技股份有限公司公告) 相关债券：16凯迪01、16凯迪02 (2)【渤海汽车系统：取消发行2018年度第一期中票】 9月6日，渤海汽车系统股份有限公司公告称，由于市场出现波动，经公司与簿记管理人协商一致决定申请取消发行2018年度第一期中期票据，规模4亿元。(新闻来源：渤海汽车系统股份有限公司公告) 相关债券：18渤海活塞MTN001 (3)【吉林省投资集团：取消发行8.4亿元“17江北国资MTN002”】 9月6日，吉林省投资集团有限公司公告称，鉴于市场波动较大，经与簿记管理人协商一致，公司决定取消发行2018年度第一期中期票据，规模8.4亿元。(新闻来源：吉林省投资集团有限公司公告) 相关债券：17江北国资MTN002 (4)【广州证券： 2018年累计新增借款占2017年末净资产比例为51.04%】 9月6日，广州证券股份有限公司公告称，截至8月31日，公司2018年累计新增借款占2017年末净资产的比例为51.04%。(新闻来源：广州证券股份有限公司公告) 相关债券：15广证债、15广证02、17广证01 (5)【山东路桥：当年累计新增借款占上年末净资产的比例为47.36%】 9月6日，山东路桥公告称，截至8月31日，公司当年累计新增借款占上年末净资产的比例为47.36%。(新闻来源：山东高速路桥集团股份有限公司公告) 相关债券：17山路01 (6)【广东粤财投资控股：当年累计新增借款超过上年末净资产20%】 9月6日，广东粤财投资控股有限公司公告称，截至8月31日，公司2018年累计新增借款占上年末净资产的比例为23.46%。(新闻来源：广东粤财投资控股有限公司公告) 相关债券：18粤财01、18粤财02、18粤财03 (7)【首都旅游集团：1-8月累计新增借款超过上年末净资产20%】 9月6日，首都旅游集团公告称，1-8月累计新增借款78.74亿元，占上年末净资产的比例为22.89%。(新闻来源：北京首都旅游集团有限责任公司公告) 相关债券：18首旅债01 / 18首旅01、18首旅债02 / 18首旅02 (8)【盾安控股集团：下属子公司持有盾安环境股份被质押】 9月6日，盾安控股集团有限公司公告称，下属子公司浙江盾安精工集团有限公司持有的盾安环境股份被质押。截至公告披露日，公司仍为盾安环境第一大股东，目前公司经营正常，本次股份被质押事项不会对公司正常的生产经营、偿债能力造成实质性不良影响。(新闻来源：盾安控股集团有限公司公告) 相关债券：16盾安GN002、17盾安MTN001、18盾安CP001、16盾安MTN001、 18盾安SCP002、13盾安集MTN002、18盾安SCP001 (9)【中弘股份GB-T 4156 金属材料薄板和薄带埃里克森杯图试验
：延期至最晚于9月14日回复深交所半年报问询函】 9月6日，中弘股份公告称，延期回复深圳证券交易所半年报问询函。中弘控股股份有限公司(以下简称“公司”)董事会于2018年9月3日收到深圳证券交易所公司管理部《关于对中弘控股股份有限公司的半年报问询函》(公司部半年报问询函【2018】第7号，以下简称“问询函”)，要求公司对2018年半年报相关事项作出说明，并于2018年9月6日前完成问询函有关说明材料报送，涉及信息披露的及时履行信息披露义务。收到问询函后，公司高度重视，积极组织相关人员和年审会计师对问询函涉及的问题进行逐项落实和回复。由于公司财务人员较少，且近期主要工作是配合安徽证监局的立案调查准备相关材料，工作量大。问询函涉及的内容较多，其中ABERCROMBIE & KENT GROUP OF COMPANIES， S.A。公司为境外子公司，核查的业务量较大、过程较为复杂，且问询函中相关问题需要协调年审会计师发表专项意见。因此，公司无法按照规定期限对问询函进行回复并对外披露。经公司申请，延期至最晚于2018年9月14日提交对问询函的回复，公司将按照相关要求及时履行信息披露义务。(新闻来源：中弘控股股份有限公司公告) 相关债券：16中弘01、16弘债01、16弘债02、16弘债03、14中弘债 (10)【永泰能源：答复“17永泰能源MTN002”持有人会议决议】 9月6日，永泰能源答复“ 17永泰能源MTN002 ”持有人会议决议称，公司日前成立了债委会，鼓励加入债委会，共同化解债务风险；公司专门成立了资产处置工作组，相关资产出售项目正在加快推进中；公司控股股东永泰集团与京能集团近期签署了战略重组合作意向协议，目前京能集团正在安排对永泰集团开展尽职调查工作；公司已配合中介机构开展相关尽调工作，后续将适时披露相关资产信息等。(新闻来源：永泰能源股份有限公司公告) 相关债券：17永泰能源MTN002 (11)【邯郸建投集团：控股股东及实际控制人发生变更】 9月6日，邯郸市建设投资集团有限公司公告称，控股股东及实际控制人由邯郸市发改委变更为邯郸市国资委。本次控股股东及实际控制人变更对公司生产经营战略、业务模式、财务状况和偿债能力不产生重大不利影响。(新闻来源：邯郸市建设投资集团有限公司公告) 相关债券：15邯郸建投债 (1)【凯迪生态：不能按期支付16凯迪01和16凯迪02利息】 9月5日，凯迪生态公告称，因公司目前资金周转困难，不能按期支付16凯迪01和16凯迪02的利息，公司会积极筹措资金，争取尽早完成债券利息的支付。(新闻来源：凯迪生态环境科技股份有限公司公告) 相关债券：16凯迪01、16凯迪02 (2)【简阳水务投资发展：取消发行2018年第一期中票】 9月5日，简阳市水务投资发展有限公司公告称，由于近期市场波动较大，公司融资安排变更，拟取消发行2018年第一期中期票据。(新闻来源：简阳市水务投资发展有限公司公告) 相关债券：18简阳MTN001 (3)【浙江武义城建投集团：当年累计新增借款占上年末净资产的57.97%】 9月5日，浙江武义城市建设投资集团有限公司公告称，截至8月31日，公司当年累计新增借款占上年末净资产的比例为57.97%。(新闻来源：浙江武义城市建设投资集团有限公司公告) 相关债券：18武义停车场专项债01 (4)【庆阳经投：当年累计新增借款占上年末净资产比例为60.86%】 9月5日，庆阳市经济发展投资有限公司公告称，截至8月美商务部部长将迅速寻求对处罚中兴替代方案
末，公司当年累计新增借款占上年末净资产的比例为60.86%。(新闻来源：庆阳市经济发展投资有限公司公告) 相关债券：14庆阳经投债/PR庆经投 (5)【四川高速公路建设开发集团：取消发行10亿元“18川高速SCP001”】 9月5日，四川高速公路建设开发集团有限公司公告称，鉴于近期市场波动较大，公司决定取消发行2018年度第一期超短期融资券，将择机重新发行，规模10亿元。(新闻来源：四川高速公路建设开发集团有限公司公告) 相关债券：18川高速SCP001 (6)【宿迁经开：取消发行8亿元2018年第三期中票】 9月5日，宿迁经开公告称，鉴于近期市场波动较大，决定取消并推迟发行2018年第三期中票(规模8亿元)，调整后发行安排另行公告。(新闻来源：宿迁市经济开发总公司公告) 相关债券：18宿迁经开MTN003 (7)【兰州交通发展建设集团：变更“18兰州交通MTN001”募资用途】 9月5日，兰州交通发展建设集团公告称，根据公司的货币资金情况以及融资成本，为有效降低公司的财务费用，拟变更“18兰州交通MTN001”募资用途。(新闻来源：兰州交通发展建设集团公告) 相关债券：18兰州交通MTN001 (8)【丹东港：无法按时披露2018年半年报】 9月5日丹东港公告称，原定8月31日披露2018年半年报，现因公司面临重大不确定性事项，预计无法按照原定时间披露2018年半年报。(新闻来源：丹东港集团有限公司公告) 相关债券：13丹东港MTN1、15丹东港PPN002 (9)【北京供销社投资管理中心：法定代表人、总经理涉嫌严重违纪违法被查】 9月5日，北京供销社投资管理中心公告称，法定代表人、总经理高守良涉嫌严重违纪违法接受纪律审查和监察调查。(新闻来源：北京供销社投资管理中心公告) 相关债券：18京供销MTN001 (10)【巨化集团：1-8月累计对外担保超上年末净资产20%】 9月5日，巨化集团公告称，截至8月31日，对外担保余额41.35亿元，较2017年末累计新增担保38.50亿元，占2017年经审计净资产的29.68%。(新闻来源巨化集团公告) 相关债券：14巨化MTN001、15巨化MTN001 (11)【福建海峡银行：董事长、行长等高管及法定代表人变更】 9月5日，福建海峡银行股份有限公司公告称，董事长、行长等高管及法定代表人变更。(新闻来源：福建海峡银行股份有限公司公告) 相关债券：15海峡银行二级、17福建海峡银行CD047、17福建海峡银行CD045、17福建海峡银行CD043、17福建海峡银行CD041、17福建海峡银行CD030 可转债点评 9月6日转债市场，平价指数收于79.23点，下降0.29%，转债指数收于100.48点，下降0.06%。91支上市可交易转债，除铁汉转债停牌，大族转债、众信转债、国祯转债、杭电转债、横河转债、水晶转债横盘外，33支上涨，51支下跌。其中康泰转债(2.84%)、新泉转债(1.01%)、天马转债(0.56%)领涨，艾华转债(-1.15%)、道氏转债(-1.13%)、济川转债(-1.00%)领跌。91支可转债正股，除常熟银行、吉视传媒、新时达、模塑科技、海印股份、威帝股份、内蒙华电横盘，铁汉生态停牌外，23支上涨，60支下跌。其中，久立特材(2.46%)、航天信息(2.22%)、天马科技(2.19%)领涨，赣锋锂业(-3.12%)、天康生物(-2.85%)、金禾实业(-2.72%)领跌。本周四沪深两市同向变动，尾盘上证综指下跌0.47%，深证成指下跌0.93%。上周中证转债指数持平，个券来看银行转债以及电子转债表现不俗，成交量则延续跌势。近期市场整体依旧处于震荡磨底的阶段，虽然偶尔数个交易日市场跃跃欲试小幅走强，但随即展开调整，场内情绪之谨慎一览无遗。总体而言，我们认为当前转债市场最不需要担忧风险是踏空风险，其背后主要来源于三方面：一是不管是内部数据还是外部潜在风险仍存在不少因素持续压制股市表现，前述也曾阐述股市的即使反弹也必将面临反复难以一蹴而就，且就短期而言仍存诸多压制因素；二是转债市场整体溢价率仍维持在较高位置，相较其正股个券弹性明显偏弱，因此即使正股迎来反弹对应转债标的也未必能充分享受；三是转债市场内部强者恒强的逻辑仍在持续，多数优质标的价格相对偏高上涨空间受限，而价格具备性价比标的不管是正股资质或是短期弹性并没有提供充足的安全垫，可以参与的标的数量未迎来明显改善。综合来看，转债市场并不缺乏时间也不缺乏潜在的空间，我们曾多次在周报中强调可以更有耐心一点，当下时点来看此状态并未出现明显变化，大可以视权益市场整体走势再做定夺。因此短期策略建议维持中性仓位，重点关注低溢价率个券特别是近期发行的新券。具体标的建议关注东财转债、三一转债、崇达转债、星源转债、景旺转债、博世转债、新凤转债、安井转债、新泉转债、艾华转债以及银行转债。风险提示：个券相关公司业绩不及预期。利率债 2018年9月6日，银银间质押回购加权利率大体上行，隔夜、7天、1M和3M分别变动了34.3BP、20.84BP、-3.43BP、4.92BP至2.49%、2.60%、2.73%、3.05%。当日国债收益大体上行，1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变动-0.56BP、0.94BP、1.54BP、0BP至2.84%、3.35%、3.43%、3.61%。上证综指收跌0.47%至2,691.59，深证成指收跌0.93%至8,324.16，创业板指收跌0.52%至1,422.87。 2018年9月6日，央行连续第十二日暂停公开市场操作，当日无逆回购到期，实现零净投放。央行公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，2018年9月6日不开展公开市场操作。【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2018年3月对比2016年12月M0累计增加4388.8亿元，外汇占款累计下降4473.拉力机产品机械主要配置及整体性能
2亿元、财政存款累计增加5562.4亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。 (说明：2018年1月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共254.5亿元，其中7天31.80亿元，利率为3.5%；1个月222.70亿元，利率为3.85%。2018年2月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共273.8亿元，其中隔夜1.5亿元，利率为3.35%；7天105亿元，利率为3.5%；1个月167.3亿元，利率为3.85%重马体育博览会更接地气市民这三天可前去淘
。截至2月末，常备借贷便利余额为213.4亿元。2018年3月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共540.6亿元，其中未开展隔夜常备借贷便利操作，利率为3.40%；7天217.2亿元，利率为3.55%；1个月323.4亿元，利率为3.90%。截至3月末，常备借贷便利余额为482.1亿元。2018年4月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共467亿元，其中隔夜10亿元，利率为3.4%；7天355亿元，利率为3.55%；1个月102亿元，利率为3.9%。截至4月末，常备借贷便利余额为390.60亿元。2018年5月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共347.6亿元，其中隔夜120亿元，利率为3.4%；7天121.6亿元，利率为3.55%；1个月106亿元，利率为3.9%。2018年6月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共610.3亿元，其中7天288.8亿元，利率为3.55%；1个月321.5亿元，利率为3.9%。截至6月末，常备借贷便利余额为570.3亿元。) 可转债市场动态债券市场衍生品市场外汇市场海外市场

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